Рынок M&A: на гребне цунами

Продолжаем ориентироваться в стадиях стихийных (не)бедствий на рынках слияний и поглощений и в том, что они несут инвесторам, с M&A-консультантом Unicorn Capital Advisers.

Текст: Сергей Моисеев, Александр Воронин, Никита Хазин, Азнавур Вартанян

Перед тем как написать статью для свежего выпуска журнала «Инвестиции. Профессиональный взгляд», мы в Unicorn Capital Advisers с интересом открыли наш прошлый материал, опубликованный за несколько месяцев до начала волатильного 2022 года под названием «Рынок M&A: на пороге цунами». Причины, формирующие такую волну, были указаны тогда самые разные: от отложенного спроса на M&A и попыток купить лояльную бренду аудиторию до более глубинных конфликтов наследования и акционерных споров. Сегодня мы однозначно констатируем факт, что все они были десятикратно катализированы после 24 февраля 2022 года.

Для описания текущего периода лучше всего подходит слово «трансформация». В нашей работе M&A-советников мы встречаем ее сегодня повсюду: в подходе к бизнес-процессам и активности, в неожиданной готовности многих собственников достать из кубышки «завтрашнего дня» деньги на сделку, в оценке активов, в смене ощущения собственниками себя и своего положения (бизнеса, стабильности, уверенности). Впервые во главу угла ставится не сам кризисный этап и заморозка решений в период неопределенности, а быстрота реакции и адаптивность.

О великом исходе иностранцев из России не говорит только ленивый. Но такая активность порождает парадоксальную ситуацию: на продажу выходит много активов, количество покупателей на один актив может достигать 50–60, все они жаждут мультипликаторов в 1–2x EBITDA, продавцы зачастую создают видимость процесса продажи, завышая оценку, или вовсе передают права собственности менеджменту с опционом на обратный выкуп, и только единичные продажи становятся для рынка успешным примером. В итоге имеем искаженное восприятие ценности любого актива на рынке (даже российского), повышенный аппетит к риску со стороны покупателей и порой неоформленную стратегию в части активов к покупке.

Отдельно хочется отметить трансформацию в среде российских бизнесменов. Такого рвения занять освободившиеся ниши, ввести новые мощности и перестроить свой бизнес под сложившиеся реалии мы не наблюдали уже давно. Есть и другая когорта предпринимателей, чье решение о продаже своего бизнеса стало логичным ответом на возникшие сложности самого разного характера. Многие из них не имеют погруженных в бизнес наследников и не готовы полностью отойти от операционного управления, в связи с чем продают принадлежащие им активы здесь и сейчас, пока стоят у руля и показатели на пике. Правда, мы так часто за 2022 год слышали вопрос: «Что мне потом делать с деньгами?», что были просто обязаны начать предлагать нашим клиентам проверенных подрядчиков по направлению wealth management, способных решить
этот непростой вопрос.

Ниже расскажем о наиболее активных сегментах рынка в контексте сделок M&A.

Нефтегазовая и энергетическая промышленность

На фоне замещения иностранных собственников отечественными остаются незамеченными чуть ли не тектонические изменения в данной отрасли: создаются новые игроки, предлагающие клиенту комплексный подход к решению его задач. Формирование такого предложения под ключ
займет 7–10 лет, если пойти путем органического роста. Но текущий период не терпит столь длинных сроков, поэтому на первый план выходят сделки M&A. В 2022 году мы не раз столкнулись с одним и тем же рецептом создания таких игроков: за основу берется сильная компания размера топ-10 в своем сегменте с запасом производственных мощностей, к ней присоединяются схожие по размеру или чуть меньшие активы с сопоставимым списком заказчиков, но различной номенклатурой продукции, а затем приобретается ряд небольших игроков, обладающих сильной инженерной компетенцией или уникальным продуктовым решением, требующим масштабирования. В результате объединенная компания получает синергию на всех уровнях без необходимости захвата рынка (клиентов, ниш), оптимизирует расходную часть, усиливает свое положение в глазах заказчиков и местами даже становится сложно заменимой, а также получает шансы на успешную разработку и апробацию инновационных продуктов, разговаривая с заказчиками наравне, что крайне важно для российской специфики, где высока доля окологосударственных компаний и частных вертикально интегрированных клиентов. После каждой такой сделки требуется время на интеграцию, поэтому считаем, что процесс формирования подобных игроков растянется и завершится не ранее чем через пять лет.

Дальнейшее развитие вновь созданных компаний может проходить по двум сценариям, но с единым фундаментом в виде обеспечения стратегической безопасности страны и,
как принято говорить, «технологического суверенитета» по причине критической важности нефтегазового и энергетического секторов для государства. Сценарий первый — госкапитализм. Комплексный подрядчик, созданный игроком с финансово-инвестиционным профилем, зарабатывает на повышении операционной эффективности и склеивании воедино разных по масштабу структур и, сделав сложную работу за госкомпанию, продает уже укомплектованный актив единым лотом. В своей практике мы все больше сталкиваемся с поставленной в госкомпаниях задачей наращивания непрофильной выручки, поэтому логично, что спрос рождает предложение.
Сценарий второй — патриотизация. Текущие условия открывают новые возможности для промышленников-визионеров. Задача визионера будет состоять в том, чтобы цена возвращения на рынок ушедших иностранцев была непомерно высокой. Для этого они, закрывая потребность в инженерах, в замещении технологий и кратном увеличении собственных размеров бизнеса, попытаются заполнить собой все имеющиеся ниши, а в отдельных сегментах — навязать свои позиции клиенту, подстроив стандарты работы под себя. Для реализации такого сценария крайне важна поддержка государства, и воплотить в жизнь подобную затею на свободном рынке сложно. Но истории известны случаи довольно эффективного взаимодействия бизнеса и властей. Стоит вспомнить японские конгломераты — дзайбацу, созданные 150 лет назад людьми, приближенными к власти, всецело разделяющими с ней единые цели и озабоченными интересами государства, в качестве ответа японских властей на риски колонизации страны и отставания экономики. В результате Япония смогла эффективно модернизировать промышленность, копируя зарубежные изделия и проводя прочий реинжиниринг, буквально за 20–30 лет. Российские особенности экономики затрудняют создание многоотраслевых конгломератов, но вполне позволят занять несколько различных ниш в рамках одной отрасли, заполнив собой рыночное пространство. В связи с этим мы ожидаем продолжения активности патриотически-прагматичного M&A, так как окно возможностей будет коротким, а действовать надо быстро.

Пищевая промышленность

За первую половину ушедшего года участники агропромышленного комплекса (АПК) России столкнулись с такой концентрацией вызовов и потрясений, которую в обычных обстоятельствах могли не испытать и за десятилетие. Шока не удалось избежать ни одному из звеньев цепочки создания стоимости. Разом проявились острые проблемы
с обрабатывающей техникой, запчастями, семенами, кормовыми добавками, генетическим материалом, упаковкой, ингредиентами, логистикой и прочим.

Вышеперечисленные проблемы вызвали настоящий шторм волатильности в доходности отраслей АПК. В то время как маржинальность по EBITDA одних кратно увеличилась, другие весь год работали, балансируя в зоне безубыточности. Вертикальная интеграция по всей цепочке добавленной стоимости с целью снизить риски и сгладить кривую доходности встала в повестку дня многих компаний, что привело к изменениям в M&A-
стратегии как крупных, так и средних игроков. Первые запустили процесс разворота стратегии от горизонтальной консолидации к вертикальной интеграции. Вторые, не обладающие для этого ресурсами, начинают все чаще признавать необходимость создания стратегических партнерств с первыми. Мы не видим интереса к российским активам со стороны дружественных России иностранцев; более того, ранее инициированные сделки поставлены на паузу. Сейчас основные покупатели — это
российские компании. В борьбе за активы стратеги конкурируют с семейными офисами, представляющими интересы состоятельных россиян. Текущая стоимость активов к продаже находится на уровне 4–5х EBITDA, что ниже средних оценок предыдущих лет.
Приоритетная подотрасль АПК «закрытый грунт» также проходит очередной этап консолидации. Исторически компании сектора оценивались двумя методами: мультипликатором на уровне до 10x EBITDA и стоимостью за 1 га закрытого грунта до 250 млн рублей в зависимости от используемой на активе системы досвечивания. Собственники, построившие тепличные хозяйства на льготные кредитные деньги, сегодня сталкиваются с невозможностью обслуживания долговых обязательств, отсутствием эффективности и сильной конкурентной борьбой за право быть выбором потребителя. Ввод новых тепличных комплексов уменьшится ввиду дороговизны и зачастую невозможности транспортировки зарубежных технологий, отсутствия компетенций на российском рынке. Снижение темпов строительства, высокая закредитованность сектора и низкая окупаемость инвестиций в закрытый грунт положительно скажутся на количестве сделок в секторе, но это будут сделки специальных ситуаций, что приведет к формированию пяти недостижимых игроков на рынке — собирателей долгов.

Ритейл

Лидеры продуктового и фармацевтического ритейла последние несколько лет были очень активны на рынке M&A, достигнув определенного максимума присутствия в отдельных регионах. Очень тесный рынок продуктового и аптечного ритейла может отличиться большим сдвигом в сторону одного из сегодняшних лидеров, а объектами для приобретения могут стать региональные гиганты Западной Сибири, Дальнего Востока, Кавказского региона.

Крайне интересен пересмотр игроками стратегии развития, их интерес к смежным отраслям. Продуктовые ритейлеры смотрят на производственные активы из пищевой отрасли, а крупные игроки на рынке здравоохранения постепенно выстраивают службу «единого окна», формируя экосистему активов на всем пути пациента: лабораторная диагностика, фармритейл и дистрибуция, широкопрофильные и специализированные клиники. Мы ожидаем в этих секторах ряд знаковых интересных сделок.

Fashion-ритейл

Несмотря на большое количество уходящих иностранцев, российская модная индустрия не пестрит сделками слияний. Нынешние лидеры сосредоточены на сборе урожая в виде освободившихся на первых этажах торговых центров квадратных метров, которые являются лакомыми кусками. Будущее развитие рынка напрямую зависит от готовности рантье коммерческих площадей идти навстречу бизнесу: например, вводить пропорциональные выручке арендные платежи или самим становиться собственниками торговых марок. Все большую популярность набирает направление e-commerce: компании стремятся увеличить долю интернет-выручки за счет использования существующих маркетплейсов, параллельно развивая собственные интернет-площадки, а новые игроки в виде инстаграм-брендов активнее забирают внимание молодежи, становясь при этом интересными объектами для поглощения.

Нельзя забывать о преемственности поколений: устоявшиеся российские игроки существуют на рынке примерно 20–25 лет и в скором времени неизбежно столкнутся с вопросом, передать ли бизнес наследникам или совершить выход в пользу стратегического игрока.

В 2022 году мы увидели существенное число сделок, которые по своей логике противоречили «книжной» теории M&A, и, судя по нашему текущему портфелю активных сделок, в 2023-м увидим еще больше. В интересное время живем!

---

Изображения: ruDALL-E. Этот материал распространяется по Публичной лицензии с указанием авторства и с сохранением условий, правообладатель
ПАО СберБанк©, 2022 год, все права защищены.